新浪美股讯 北京时间2月23日晚消息 “股神”巴菲特刚发布了一年一度的《巴菲特致股东信》，旗下伯克希尔-哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）也公布了2018年财报。
鉴于发表于2019年，外间一般称为巴菲特2019年致股东公开信，但信中主要讨论的是伯克希尔在2018年的得失。
依照惯例，第一页是伯克希尔的业绩与标普500指数表现的对比，2018年伯克希尔每股账面价值的增幅是0.4%，而标普500指数的增幅为负4.4%，伯克希尔跑赢了4.8个百分点。长期来看，1965-2018年，伯克希尔的复合年增长率为18.7%，明显超过标普500指数的9.7%，而1964-2018年伯克希尔的整体增长率是令人吃惊的1091899%，也就是接近11000倍，而标普500指数为15019%。
巴菲特致股东信第1页对比企业业绩与美股标杆：标普500指数的表现上表注：表中数据为正常日历年的数据， 但以下的年度例外：1965年和1966年均为截至当年9月30日，1967年总计为15个月，结束于当年12月31日。从1979年开始，会计规则要求保险公司对其所持的股票证券以市值进行估值，而不是依据此前的会计规则，以成本或市值两者之间的较低值进行估值。这张表格中，伯克希尔1978年及之前年度的业绩被修订，以符合修改后的会计规则。在本表所有的其他方面，我们的业绩结果都是使用最初报告的数字进行计算。标普500指数的表现是税前数字，而伯克希尔的数据是税后数字。如果一家诸如伯克希尔这样的公司只是简单地持有标普500指数股票并负担适当的税款，在标普500指数为正回报的年份，这家公司的业绩将明显落后于该指数；但在标普500指数出现负回报的年份，该公司的表现将超过标普500指数。多年以后，税收成本会导致该公司累积的落后标普500指数的程度达到很高的水平。
这封致股东信的受众远远超过该公司的投资者群体，世界各地的投资者希望从信件中了解这位传奇投资者的投资心态，以此作为对未来经济和市场的预测。
对价值投资者来说，巴菲特每年的致股东信是宝贵的学习资料，新浪财经全文翻译如下。
巴菲特2019年致股东公开信全译：
致伯克希尔-哈撒韦公司的股东：
根据美国通用会计准则（GAAP），伯克希尔2018年盈利40亿美元，其中包括：2018年公司运营利润为248亿美元，30亿美元的非现金亏损（无形资产减值）几乎都来源自我们对卡夫亨氏的持股，28亿美元的实际资本收益来自卖出所投资证券，206亿美元的亏损来自我们投资组合中未实现资本利得的减值。
美国通用会计准则的新规定要求我们在收益中包括最后一项。正如我在2017年年报中所强调的，无论是伯克希尔副董事长查理-芒格，还是我都不认为这条规则是明智的。相反，我们两人一直认为，在伯克希尔，这种按市值计价的变化将导致“我们的净利润出现剧烈而无常的波动”。
这一预言的准确性可以从我们2018年的季度财报中看出。在第一和第四季度，我们分别报告了11亿美元和254亿美元的GAAP亏损。在第二和第三季度，我们分别报告了120亿美元和185亿美元的利润。与这些剧烈波动形成鲜明对比的是，伯克希尔旗下的许多业务在各个季度都实现了持续且令人满意的运营利润。全年来说，这些业务的利润比2016年176亿美元的高点还要高出41%。
我们每季度的GAAP收益的大幅波动将不可避免地继续下去。这是因为我们庞大的股票投资组合——截至2018年底价值接近1730亿美元——经常会经历单日20亿美元或更多的价值波动，而新规则都要求我们必须立即将这些波动计入我们的净利润。事实上，在股价高度波动的第四季度，我们有好几天都经历了单日“盈利”或“亏损”超过40亿美元。
我们对此的建议？请关注运营收益，少关注其它任何形式的暂时收益或损失。我的这番话丝毫不削弱我们的投资对伯克希尔的重要性。随着时间推移，我和查理预计我们的投资将带来可观收益，尽管时机具有高度不确定性。
长期阅读我们年度报告的读者会发现今年这封信的开头与往年不同。在近30年的时间里，给股东信的第一段都描述了伯克希尔每股账面价值的百分比变化。现在是时候放弃这种做法了。
事实是，伯克希尔账面价值的年度变化——它不会再出现在股东信第2页。这种做法已经失去了其曾有的意义。有三种情况使它失去了关联性。首先，伯克希尔哈撒韦(302000, -5925.00, -1.92%)已经逐渐从一家股票投资公司转变为一家经营企业型公司。
查理和我预计这种转变将以一种不规则的方式继续下去。其次，尽管我们的股权价值是按市场价格计算的，但根据会计准则，我们旗下所运营公司被计入的帐面价值远低于其当前价值，这种错配在近几年越来越明显。
第三，随着时间的推移，伯克希尔很可能会成为其股票的重要回购方，回购将发生在股价高于账面价值，但低于我们对其内在价值的估计之时。这种收购的数学原理很简单：每笔收购都使每股内在价值上升，而使每股账面价值下降。两者结合将导致账面价值越来越脱离经济现实。
在未来的财务业绩表中，我们将关注伯克希尔的市场价格。市场可能非常反复无常：只需看看第2页列出的54年历史业绩便知。然而，随着时间推移，伯克希尔的股价将提供最佳的业绩衡量标准。
在继续讲之前，我要告诉你们一些真正的好消息——这些都没有反映在我们的财务报表中。它涉及我们在2018年初进行的管理层改革，当时Ajit Jain受命负责所有保险业务，而Greg Abel则获得统管所有其他业务的授权。这些分权早就应该进行了。伯克希尔现在的管理，比我独自监督运营时要好得多。Ajit和Greg拥有罕见的天赋，他们的血管中流淌的是伯克希尔的血液。
现在让我们来看看你拥有些什么。
要看森林，忘记树木
投资者在评估伯克希尔时，有时候会过度关注我们众多不同业务的细节，也就是我们所谓的“树木”。由于我们有大量不同的样本——从细嫩枝条到参天巨木，分析这些样本会让人头脑发麻。我们的有些树木可能罹患疾病，可能撑不过10年了。而其他一些树木，必将成长得高大健美。
幸运的是，想要粗略估计伯克希尔的内在商业价值，没有必要单独去评估每一棵树。那是因为我们的森林包含五个重要的“果林”，每个果林都可以相当准确地进行整体评估。其中四个果林是按照不同的业务和金融资产划分的集群，这样很容易理解。第五个果林——即我们庞大而多样化的保险业务——以不太明显的方式为伯克希尔提供了巨大的价值，我将在本函后面解释。
在我们更仔细地研究前四个果林之前，让我提醒一下您在资本配置中的首要目标：部分或全额购买具有良好管理的和持久经济特征的企业。我们还需要以合理的价格购买这些资产。
有时候，我们可以购买通过了我们考验的公司的控制权。但更常见的是，我们要在上市公司中发现我们寻求的特性，进而收购5%到10%的股权。在美国企业中，我们双管齐下的大规模资本配置方法很少见，但它会给我们带来重要的优势。
近年来，我们遵循的合理做法是明确的：许多股票为我们提供的资金，远远超过我们通过整体收购该企业所获得的资金。这种差异导致我们去年购买了约430亿美元的可出售股票，而仅售出190亿美元股票。查理和我认为，我们投资的公司提供了极好的价值，其回报远远超过收购交易。
尽管我们最近增持了可出售的股票，但伯克希尔的森林中最有价值的果林仍然是伯克希尔控制的数十家非保险业务公司（通常拥有100%的所有权，从不低于80%）。这些子公司去年赚到168亿美元。此外，当我们说“赚”时，我们说的是扣除了所有的税收、分红、管理层奖励（包括现金和股票奖励）、重组开支、折旧以及总部办公经费之后的盈利。
这种收入与华尔街银行家和企业CEO们经常吹捧的收入大不一样。很多时候，他们的演示文稿都有“调整后EBITDA”，即扣除了许多太过真实的成本之后的、经过重新定义了的所谓“收益”。
例如，管理层有时声称，他们公司基于股票的薪酬不应算作支出。（那它还能是什么呢？来自股东的礼物？）重组开支？好吧，也许去年的精确重组不会再发生了。但这样或那样的重组在商业中是很常见的——伯克希尔在这条路上已经走了几十次，我们的股东总是承担这样做的成本。
亚伯拉罕•林肯曾经提出过这样的问题：“如果你将狗的尾巴当作一条腿，那么它有多少条腿？”然后他回答了自己的问题：“还是四条，因为把尾巴称为一条腿并不代表它就是一条腿。” 林肯在华尔街会倍感孤独的。
查理和我坚定认为，我们14亿美元的收购相关摊销开支（详见K-84页）不是真正的经济成本。当我们同时评估私营企业和有价证券时，我们将这种摊销“成本”加到GAAP收益中。
相比之下，伯克希尔84亿美元的折旧开支低估了我们真正的经济成本。事实上，我们每年都需要花费超过这个数额，才能使我们的许多业务保持竞争力。除了这些“维持”资本支出外，我们还花费大量资金追求增长。总体而言，伯克希尔去年在工厂、设备和其他固定资产上的投资达到创纪录的145亿美元，其中89%用于美国。
伯克希尔价值第二的“果林”是它的股票投资组合，通常涉及一家非常大的公司的5%至10%所有权。如前所述，截至年底，我们的股票投资价值近1730亿美元，远远高于其成本。如果该投资组合按年底时的价值出售，仅联邦所得税就要缴纳约147亿美元。很有可能的是，我们将持有这些股票中的大部分很长一段时间。不过，最终的收益总会产生税收，无论出售时的税率如何。
我们的被投资方去年给了我们38亿美元股息，这个数字在2019年还会增加。然而，远比股息更重要的是，这些公司每年留存的巨额利润。考虑一下，作为一个指标，这些数字只涵盖了我们最大的五个持仓股。
GAAP——它规定了我们报告的收益——不允许我们将被投资企业的留存收益包括在我们的财务账户中。但这些收益对我们来说有着巨大的价值：多年来，我们的被投资方（视为一个整体）留存的利润最终为伯克希尔带来了资本收益，相对这些公司为我们再投资的每一美元，它们给我们带来的资本收益之和超过1美元。
我们所有的主要资产都有很好的经济价值，而且大多数公司都用留存收益的一部分来回购他们的股份。我们非常喜欢这一点：如果查理和我认为被投资方的股票被低估了，那么当管理层利用部分收益来提高伯克希尔的持股比例时，我们会感到很高兴。
以下是上表中的一个例子：伯克希尔在美国运通的持股量在过去八年中保持不变。同时，由于公司回购，我们的所有权份额从12.6%增到17.9%。去年，在美国运通赚取的69亿美元中伯克希尔所占的份额为12亿美元，相当于我们为购买这家公司股权支付的13亿美元的96%。当收益增加且在外流通股数量下降时，股权所有者 - 随着时间的推移 - 通常会表现良好。
伯克希尔的第三类资产是我们与他方共享控制权的四个公司。我们在这些企业税后运营利润中的份额分别为：卡夫亨氏的26.7%、Berkadia公司的50%，德克萨斯电力传输公司的50%，Pilot Flying J的38.6% - 2018年总计约13亿美元。
我们资产的第四部分，伯克希尔持有价值1120亿美元的美国国债和其他现金等价物，另有200亿美元的各类固定收益工具。我们认为这些储备中有一部分是不可动用的，我们承诺永远持有至少200亿美元的现金等价物，以防范外部灾难。我们还承诺避免任何可能威胁到我们维护这一缓冲资本的行动。
伯克希尔将永远是一个金融堡垒。在管理的过程中，我会犯一些代价高昂的委托错误，也会错过很多机会，其中一些对我来说是显而易见的。有时，随着投资者逃离股市，我们的股票会暴跌。但是我绝不会冒现金短缺的风险。
未来几年，我们希望将大量过剩流动性转移到伯克希尔长久拥有的业务上。然而，眼下的前景并不乐观：对于那些拥有良好长期前景的企业来说，价格高得离谱。
这一令人失望的现实意味着，到2019年，我们可能会再次增持已有的有价证券。尽管如此，我们仍然希望能获得“大象”级的收购。即使在我们分别达到88岁和95岁的时候——我是其中年轻的那位，这种前景也会让我和查理的心跳加快。（仅仅是写可能会有一笔大买卖，就会使我的脉搏跳得飞快。）
我对购买更多股票的预期并不是看涨市场。查理和我不知道股市下周或明年的走势如何。这种预测从来都不是我们行动的一部分。相反，我们的思维集中在计算一项有吸引力业务的一部分价值是否高于其市场价格。
我相信，伯克希尔的内在价值可以通过将我们四大类资产的价值加起来，然后减去出售有价证券最终应缴纳的税款，来近似衡量。
你可能会问，如果我们出售我们的某些全资企业，伯克希尔可能会承担的主要税务成本是否应该得到免税额。忘记这个想法吧：我们卖掉任何一家出色的公司都是愚蠢的，即使出售它不需要缴任何的税。真正优秀的企业非常难找到。卖掉任何你足够幸运才拥有的东西是毫无意义的。
在计算伯克希尔旗下非保险公司的收益时，我们所有债务的利息成本都被当成开支减掉了。除此之外，我们对前四类资产大部分所有权的获得，都是由伯克希尔的第五类资产组合——一系列出色的保险公司来提供资金。我们把这些资金称为“浮存资金”，我们希望随着时间的推移，这些资金是零成本的，甚至可能更低。我们将在这封信的后面解释浮存资金的特性。
最后，一个关键且持久的要点是：伯克希尔通过将五类资产整合成一个实体来实现价值最大化。这种安排使我们能够无缝、客观地配置大量资金，消除企业风险，避免孤立，以极低成本为资产提供资金，偶尔利用税收效益，并将管理费用降至最低。
在伯克希尔，整体效益大于其实是远大于各部分之和。
回购与报告
之前我提到过伯克希尔会时不时地回购自己的股票。假设我们以低于伯克希尔内在价值的价格购买股票（这肯定是我们的意图），回购将对那些即将离开公司的股东和留下来的股东都有利。
的确，对那些即将离开的人来说，回购的好处微乎其微。这是因为我们的谨慎购买将
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